黄金又跳水，持续刷新低位的黄金还有牛市吗？

下半年黄金(huángjīn)市场面临货币体系重构、经济周期切换与地缘(dìyuán)政治博弈的三重共振，以及中国方面的双重影响，更在美元信用体系裂痕扩大、全球滞胀风险升温的背景(bèijǐng)下，勾勒出(chū)黄金从传统避险资产向新货币锚转型的清晰轨迹。 2025年下半年伊始，先分析一下(yīxià)当前国际黄金市场的(de)(de)三大深层矛盾。一是宏观(hóngguān)数据疲软与市场情绪亢奋的悖论。2025年上半年，全球经济呈现弱复苏、高波动特征(tèzhēng)。IMF连续第三次下调全球增速预期(yùqī)至2.8%，美国一季度GDP环比折年率(niánlǜ)意外收缩0.2%，但6月制造业PMI仍维持在49.7%的收缩区间边缘。这种数据疲软但未失速的状态(zhuàngtài)，导致黄金市场出现罕见分歧——CFTC数据显示，4月对冲基金黄金期货净多头头寸单周抛售超111万盎司，而同期世界黄金协会(xiéhuì)调查显示，43%的央行计划未来一年将继续增持黄金，95%的央行认为全球储备体系将加速多元化。这种矛盾折射出(zhéshèchū)黄金市场对硬着陆与软着陆预期的激烈博弈。 二是实际利率上行与(yǔ)黄金定价逻辑重构(zhònggòu)的冲突。按照传统(chuántǒng)框架，黄金价格与实际利率呈负相关(fùxiāngguān)，但2025年出现新特征。尽管美联储(měiliánchǔ)6月点阵图显示内部对降息分歧扩大，但10年期美债(měizhài)实际收益率仍维持在1.2%左右，远高于2020年负利率时期的-0.5%。然而，黄金价格却突破3200美元关口，这表明地缘政治溢价和货币信用风险（美元指数较2024年峰值下跌9.2%）正在重构定价逻辑。高盛研究显示，当前国际金价中约有(yǒu)35%反映(fǎnyìng)非传统因素，较2024年提升12个百分点。 三是供需基本面的结构性失衡。世界黄金(huángjīn)协会数据显示，2025年一季度全球金矿产量同比增长0.5%至890吨，但同期黄金ETF流入量达226吨，推动投资需求同比增长170%。更值得关注的是，中国、印度等(děng)传统消费(xiāofèi)大国(dàguó)金饰需求同比下降32%，而投资需求占比从2024年的18%跃升至34%。这种“消费萎缩(wēisuō)、投资扩张”的格局，预示黄金正从商品属性向金融属性加速转变。此外(cǐwài)，全球央行购金量连续14个季度超过100吨，2025年上半年累计购金493吨，创历史(lìshǐ)同期新高(xīngāo)。 下半年国际黄金(huángjīn)市场，仍有三大核心驱动力(qūdònglì)。一是(yīshì)货币体系多极化(duōjíhuà)的(de)(de)不可逆进程。美元信用体系弱化已成为不可逆趋势。美国联邦债务占(zhàn)GDP比重达125%，美元在全球外汇储备(wàihuìchǔbèi)中的份额从(cóng)2000年的71%降至58%。与此同时，金砖国家新开发银行推动黄金储备货币化，2025年6月上海黄金交易所上海金定价机制参与机构扩展至47家，涵盖全球主要黄金生产商和央行。俄罗斯央行将黄金储备占比提升至28%，伊朗建立黄金—本币结算体系，这些实践正在重塑全球货币秩序。世界银行预测，到2030年黄金在全球储备资产中的占比将从目前的13%提升至22%。 二是(èrshì)滞胀预期的自我实现风险。历史数据显示，在上世纪七十年代滞胀时期(shíqī)，黄金(huángjīn)年化回报率达18%，远超股票(gǔpiào)和债券(zhàiquàn)。摩根士丹利模型显示，若美国陷入轻度滞胀（GDP增速<2%，通胀>3%），黄金价格可能突破3800美元/盎司。 三是地缘政治溢价的常态化机制。2025年6月，霍尔木兹海峡船舶通行量降至正常水平的60%，推动布伦特原油期货价格突破85美元/桶。这种(zhèzhǒng)能源(néngyuán)通道风险(fēngxiǎn)直接(zhíjiē)传导至国际黄金市场。6月黄金与(yǔ)地缘风险指数的相关性达0.68，较2024年提升0.22个百分点。目前，全球已有19个国家宣布将黄金纳入跨境支付体系。 作为全球最大黄金消费国(xiāofèiguó)和生产国，中国市场的(de)动态对黄金价格具有独特影响。一是政策(zhèngcè)层面。2025年6月中国央行暂停增持黄金（一季度累计增持244吨），引发国际市场对需求持续性(chíxùxìng)的担忧。但需注意到，中国黄金储备占外汇储备比例仅4.2%，远低于美国的78%和俄罗斯的28%，补库存空间(kōngjiān)依然巨大。若按(àn)G20国家平均水平（12%）测算，中国央行潜在购金规模可达(kědá)2800吨，相当于全球一年产量的32%。 二是市场层面。上海黄金交易所6月黄金T+D成交量(chéngjiāoliàng)同比(bǐ)增长47%，显示(xiǎnshì)国内(guónèi)投资需求旺盛。同时，山东黄金、紫金(zǐjīn)矿业等龙头企业加速海外资源(zīyuán)并购，2025年上半年完成对南非、加拿大等国矿山的收购，有助于提升中国在全球黄金定价中的话语权。中国黄金协会数据显示，中国国内黄金企业海外资源占比已从2020年的18%提升至2025年的34%，产业全球化布局初见成效。 综上，站在2025年下半年(xiàbànnián)的起点，黄金(huángjīn)市场正经历从避险(bìxiǎn)资产向新货币(huòbì)锚的范式转变。对于投资者而言，理解黄金的双重属性（金融属性与货币属性）比预测短期价格波动更为重要。在去全球化与数字货币双重冲击下，黄金或将扮演连接传统货币体系与新型支付系统的关键角色，其价格中枢(zhōngshū)的上移过程可能持续至2030年。 图片来源：摄图网授权(shòuquán) 总 监 制丨王列军(wánglièjūn) 车海刚 监 制丨陈(chén) 波 王 彧 杨玉洋 主 编丨毛晶慧(máojīnghuì) 编 辑丨曹 阳